Mut zum Risiko ist auch bei den Pensionskassen gefragt

Impressum: Autor ist Herbert Brändli (Details) – Artikel in stocks (Das Schweizer Anleger-Magazin), 29. April 2011.

Pensionskassen produzieren mittels Vermögensbildung individuelle Altersrenten. Als Solidargemeinschaften gleichen sie auf der Ertrags- und auf der Leistungsseite konjunkturelle, jahrgangsund biometrisch bedingte Ungleichgewichte ihrer Mitglieder aus. Bereits die Zusammensetzung der Versichertenbestände und ihre Herkunft geben dem Fachmann wichtige Hinweise über das mögliche Leistungsniveau, während Erfolg und Effizienz der Vorsorgeeinrichtungen an ihrer nachhaltigen Performance gemessen werden. Diese wird durch Verwaltungs- und Kontrollkosten geschmälert. Die Vermögensverwaltungskosten reduzieren die Erträge bis zu 20 Prozent, damit verbundene Strukturfehler der Portfolios können sich allerdings noch viel nachteiliger auf das Gesamtergebnis auswirken.

Für das Erstellen der Leistungsbereitschaft investieren Pensionskassen vornehmlich auf Finanz- und Immobilienmärkten. Darüber erfolgt der Link zu weltweit verstreuten Werkplätzen. Dort werden Werte geschöpft und die Kapitalgeber mit Dividenden, Zinsen und Mieten entschädigt. Fundamental gilt, dass die maximale Entschädigung nicht höher sein kann als der Betrag, den die Unternehmen erwirtschaften. Für Kreditgeber entspricht der maximale Ertrag den vereinbarten Zinsen - allenfalls vermindert um Verluste bei Konkursen und Staatspleiten, die sie mittragen müssen.

Mit Transaktionen auf den Finanzmärkten werden weder Werte geschaffen noch vernichtet. Sie bewirken lediglich kostenwirksame Neuordnungen der Eigentumsverhältnisse unter den Geldgebern. Verkauft einer zum Preis x, kauft ein anderer zu diesem Preis. Hingegen reduzieren Transaktionskosten, hervorgerufen durch Beratung, Verwaltung, Verpackung, Handel, Aufbewahrung und Absicherung von Wertpapieren, die möglichen Erträge der Eigentümer systematisch und teils beträchtlich. Viel einschneidender können aber Verluste durch irregeleitete Portfoliostrukturen sein. Sie sind das Resultat unzutreffender Risikokonzeptionen, welche die volle Nutzung der Ertragskraft von Kapitalanlagen verhindern.

Unter Hinweis auf den Deckungsgrad, verbunden mit einer systemfremden Absicherung jeder Einzelrente, propagieren gewisse Kreise für Pensionskassen garantierte Renditen. Ihre Sicherung liegt heute in der Schweiz auf längere Sicht zwischen null und zwei Prozent dies ist mithin beträchtlich unter der langfristigen Teuerungsrate, die weltweit drei Prozent beträgt. Die entsprechende Konstellation führt unweigerlich zu anhaltend realen Verlusten und dazu, dass die minimalen Ziele der 2. Säule nicht erfüllt werden.

Die Protagonisten (real nicht existierender) risikoloser Erträge schützen implizit vor, dass an jedem Jahresende alle Pensionskassen liquidiert werden müssen. Auf diesen Stichtag wird anhand von Vermögen und Verpflichtungen gemäss den ertragslosen Risikovorgaben mit äusserst fantasievollen «Marktwerten» ein sogenannter ökonomischer Deckungsgrad berechnet. Jedermann weiss, dass damit nie Renten pro-
 

Die garantierten Renditen liegen unter der langfristigen Teuerungsrate

duziert werden können, die die Kaufkraft von früher bezahlten Beiträgen gewährleisten. Wer sich nicht am Ertragspotenzial der Wirtschaft orientieren will, soll ehrlich genug sein, seine Unfähigkeit im Zusammenhang mit dem Kapitaldeckungsverfahren einzugestehen und an dessen Stelle ein sozialpolitisch geprägtes Umlageverfahren zur Diskussion stellen.

Hingegen müssen Pensionskassen, die ihrem Auftrag zur Produktion von kaufkrafterhaltenden Altersrenten seriös nachkommen wollen, an der wirtschaftlichen Wertschöpfung teilhaben und ihre Portfolios im Hinblick auf langfristige Erträge optimieren. Dem steht das herbeiregulierte, falsche Verständnis über die Wertschöpfung von Anlageklassen entgegen beziehungsweise die Verwechslung mit immer komplexeren Verpackungen wie Versicherungen, Hedge Funds oder alternativen und Strukturierten Produkten. Diese Konstrukte mindern die Erträge der Basisanlagen systematisch. Entsprechend beschränkt sich das kostenoptimierte Anlageuniversum der 2. Säule auf die klassischen, Ertrag fokussierten Anlageklassen. Und diese zeigen markante, strukturelle Ertragsunterschiede. Gemäss Credit Suisse rentieren Aktien, Obligationen und Geld auf lange Frist real mit 5,4, 1,7 respektive 0,9 Prozent. Nominal betrugen die entsprechenden Renditen (siehe Grafik) 8,6, 4,7 respektive 3,9 Prozent. Sie können mit langfristigen Mieterträgen von nominal 6,7 Prozent verglichen werden, wie sie der Wirtschaftsprofessor Erwin Heri für die Schweiz ermittelt hat. In diesem Umfeld müssten sich demnach die Renditeziele von Pensionskassen zwischen real drei und fünf beziehungsweise nominal sechs bis acht Prozent bewegen. In dieser Höhe angepeilte nachhaltige Renditen sind realistisch, wie der Blick zurück zeigt.

Seit Einführung des BVG im Jahr 1985 weist der im Vorsorgewesen wegweisende Pictet-Index für Aktienanteile von 25, 40 und 60 Prozent durchschnittliche Renditen von 5,7, 6,4 respektive 6,6 Prozent aus. Die von der CS angeführte globale, strukturelle Renditeüberlegenheit der Aktien gegenüber Obligationen von über drei Prozent kommt dabei nur schlecht zum Ausdruck, weil Aktien wegen zwei bedeutender Finanzkrisen in den vergangenen zehn Jahren weit unterdurchschnittlich rentierten. Solche temporären Einbrüche werden immer wieder beobachtet, tun aber der langfristigen Erfahrung und Ausrichtung keinen Abbruch. Mit einer durchdachten und aktiv gelebten Anlagestrategie und Bewirtschaftung der Portfolios können die temporären Ausschläge gemildert und bei ungeschmälerter Leistungsfähigkeit auch ausserordentliche Wertverluste in Einzeljahren wieder wettgemacht werden.

Diese Wechselbeziehung von Erträgen und Wertschwankungen kann am Beispiel der Sammelstiftung Profond im Vergleich zum BVG-Modell abgelesen werden. Dieser unabhängigen Vorsorgestiftung für KMU haben sich mehr als 2000 Betriebe mit über 30 000 Versicherten und 3000 Rentnern angeschlossen. Seit der Gründung im Jahr 1991 hat sie mit einer kontinuierlich steigenden Aktienquote von 30 auf 50 Prozent eine jährlich mittlere Rendite von 5,8 Prozent erwirtschaftet. Damit konnten die Altersguthaben durchschnittlich mit 4,7 Prozent verzinst und die laufenden Renten jährlich um 0,8 Prozent erhöht werden. Der Umwandlungssatz von 7,2 Prozent konnte gehalten werden.

Die auf die Altersguthaben gewährten Zinsen haben bereits lange vor der Rentenumwandlung einen immensen Einfluss auf die
 

Allein mit Anleihen können Pensionskassen ihren Auftrag nie erfüllen.

Höhe der späteren Renten. Ein Mehrzins von einem Prozent über 40 Jahre ergibt rund 20 Prozent höhere Altersrenten. Der Einfluss spiegelt sich in der Entwicklung der individuellen Altersguthaben wider: Mit einem Startkapital von 50 000 Franken im Gründungsjahr 1991 durfte ein damals 46-jähriger Profond-Versicherter 2010 im Alter von 65 Jahren eine Altersrente von 25 116 Franken empfangen. Sie wurde bei einem Altersguthaben von 348 832 intern mit einem Deckungskapital von 368 211 Franken abgesichert. Im BVG-Modell hätte das Altersguthaben mit den vom Bundesrat vorgegebenen Zinssätzen lediglich 300 262 Franken erreicht - und dieselbe Rente bei reduziertem Umwandlungssatz nur 20 418 Franken betragen.

Beträchtlich niedriger kommen Altersrenten daher, wenn die Anlagestrategien auf den sogenannten ökonomischen Deckungsgrad ausgerichtet werden - oder noch schlimmer: wenn die gesamte Vermögensanlage auf Versicherungen ausgerichtet wird. Beide Strategien führen automatisch zu starken Übergewichtungen der festverzinslichen Anlageklassen mit entsprechender Kappung der Erträge. Allein mit Staats- und Unternehmensanleihen können Pensionskassen ihren Auftrag nie erfüllen. Nach Abzug der Kosten für Aufsicht, Kontrolle, Verwaltung und Administration bleibt viel zu wenig für eine ansprechende Verzinsung der Altersguthaben und Deckungskapitalien. Aktien sind für Pensionskassen trotz marktbedingter Schwankungen unverzichtbar.

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